一场基金组织形式的“非正式会谈”-基金形式

知识问答阅读 181 2025-04-26 07:15:38

原创：王梦桥

存在主义学派代表人物布里埃尔马塞尔认为：一切问题，都是存在形式的问题。

在私募股权投资行业，募资和项目等问题最受投资人关注，谈及基金的组织形式，VP以下的员工大可以用"不知道"和"不需要了解"来糊弄过关，仿佛东家出生的合理性与必要性和自己没有半毛钱关系。但事实果真如此么？

《母基金周刊》（ID：FOF_weekly）通过调查发现，国内基金组织形式追随着美国的脚步，合伙制独领风骚，公司制日益式微，契约制偏居一隅，其他组织形式基金占比太小。但值得注意的是，备受推崇的合伙制基金现在出现了危机，因为过于偏爱，其他两种形式的基金已经不满了。

以下是三类基金第一视角的互相挖苦和暗自比较，一场基金组织形式的非正式会谈，欢迎专业人士在留言区讨论指教。

公司制基金的自述：

我是含着"金汤匙"出生的基金组织形式，在法律上拥有独立法人地位，可以向银行申请贷款或为被投资企业提供担保。相比我的两个兄弟——合伙制基金的和契约制基金，我的组织架构的稳定性和对投资人健全的法律保障无可替代。

如果投资项目失败，又没有及时退出，被投公司进入破产清算程序，公司制基金有健全的风险隔离机制，很大程度上杜绝了合伙制基金可能出现的权责纠纷。

合伙制基金的自述：

我天生具有税收上的优势，公司制基金需要按照25%缴纳个人所得税，合伙制基金的组织架构避免了基金层面的双重征税，为投资人省下不少隐形成本，从而显著提高基金内部收益率，还有很多对创投鼓励的地方政府会给予合伙制基金相应的税收优惠，不用像公司制基金那样再去另行备案。

在我们的体系里，管理架构"以人为本"为宗旨，合伙人是最重要的组成部分，没有那么多的条条框框的限制。我具有权责高度统一的特点，管理人对合伙企业的负债原则上要承担无限连带责任，对于高管的勤勉义务的激励和促进，wishing制胜法宝。

契约制基金的自述：

我是最实惠和灵活的选择，契约型基金因无需注册专门组织实体，因而不需要大量独占性不动产、动产及人员投入，运营成本低廉。

与合伙制基金签订合伙协议需要50个合伙人一个个"击鼓传花"式的传签不同，契约制基金只需要发起人分发给其他家签订后，就可以成立契约型基金，避免了设立时流程上的繁琐程序，而且我们通常由两三家实力雄厚的机构组成，所以在成立速度上我们与其他基金组织形式相比"一骑绝尘"。

私募基金组织形式图谱

公司制基金：其设立依托《公司法》，是三种基金中组织架构最完备，但又最不灵活的形式。基金管理人可以是股东，也可以是外部人，实践中通常是股东大会选出董事、监事，再由董事、监事投票委托专门的投资管理公司作为基金管理人。

模式一之自我管理: 公司A既是管理人又是产品。

模式二之受托管理：C为登记的管理人，A为备案的基金产品。

有限合伙制：2007年《合伙企业法》修订后，有限合伙制成为私募基金的主流形式，组织架构包括投资决策委员会、顾问委员会和合伙人会议。

模式一之内部管理：A为登记的管理人，B为受托的产品

。

模式二之外部管理：C为登记的管理人，B为受托的产品。

契约制基金：其不是法律主体，因其无需注册专门组织实体，所以契约制基金不需要大量独占性不动产、动产及人员投入，运营成本低廉。

模式一之受托管理：A为登记的管理人，B为备案的产品。

模式二之顾问管理：法律上的管理人为A，备案系统中登记的管理人为C，B为备案的产品。

合伙制or公司制？需因地制宜

虽然在原则上上，业内人士大都承认基金组织形式以公司制、合伙制和基金制三类为主流，但按照目前市场上的反馈，契约制基金不幸被划为了国内IPO的"三类股东"，投资人设立契约制基金退出重要渠道遇阻，已经快被历史淘汰，剩下公司制基金和合伙制基金各自battle。

公司制基金"稳"，合伙制基金"灵"，两者各有优势。总体来看，合伙制基金更受市场欢迎，有以下原因：

1、避免了双重征税。合伙企业不需缴纳企业所得税，当私募股权投资基金投资盈利并分配投资收益时，每个投资者只需按分配到的份额承担相应的所得税纳税义务，能规避公司制私募股权投资基金的双重课税问题。

需要注意的是，合伙企业享有的这种不需要缴纳企业所得税的待遇是不需要备案、不需要申请的，自合伙企业成立之日就自动享有，比公司制私募基金在《创业投资企业管理暂行办法》的框架下通过备案才能获得一定的税收优惠更加直接而有效。

2、资金可以分次募集，灵活方便，避免了资金闲置。私募基金中，还经常用到call capital机制。该机制相当于基金在决定投资企业后，给投资人一个拨付资金的时限，在此时限内，投资者向基金拨付资金，再由基金向企业进行投资。

3、有限合伙制的激励机制比较完善。通常，有限合伙人虽然投入99%左右的资金，但只能分得80%左右的利润，基金管理人作为普通合伙人虽然只投入几个百分点的资金，但能分得20%左右的利润。这能能促使普通合伙人努力工作，为基金增值。同时，合伙协议通常规定普通合伙人作为基金管理人对合伙债务承担无限责任，这有利于增强对基金管理人的责任心。

但公司制基金有一个合伙制基金所不能企及的优点——因其健全的管理机制，能更为有效保护投资者利益：

1、公司制基金具有资合性，股权转让及人员变动不会给基金带来直接的影响，稳定性高。其管理和运营依《公司法》开展，我国《公司法》相较于《合伙企业法》法律制度更加完善，能有效保护投资者利益。

2、

公司制基金出资人的管理权和决策权明晰，合伙制基金中几乎由LP出资，但管理权仍由GP主导。据国内某国资FOF从业人士称，没有避税需求的政府引导基金往往会因为争取在基金中的决策权而采取这种模式。

3、公司制基金是法人，天然有一层健全的风险隔离机制。合伙制基金一旦合伙失败，普通合伙人对基金债务承担无限连带责任是逃不掉的，搞不好还会牵连有限合伙人，如果像P2P一样频繁暴雷，在市场上合伙制基金如此多的局面下，一定会引发行业的系统性风险，而但公司制基金在公司层面上宣告破产即可，法律手续完善，无需让投资人承担无限连带责任。

有律师建议，如果基金管理人为国有性质，管理人在发起设立基金时，就不宜采用有限合伙制，原因是：国有企业不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人，如采用有限合伙制，管理人无法对基金出资成为基金的普通合伙人。

但是，据《母基金周刊》的观察，不少国资背景的FOF也选择了合伙制，是"跟风"还是另有打算，希望相关朋友与我们讨论交流。

为"避税"到底值不值

税收问题可谓是公司型投资基金的一大缺点，公司制基金逃避不了政府的双重征税是大家普遍规避设立公司制基金的重要原因。根据法律，一方面，公司制基金需要就其取得的投资收益缴纳25%企业所得税，另一方面，为作为股东的基金份额持有人基于公司的盈利取得的红利缴纳20%的个人所得税，隐形的基金运营成本增加不少。

《母基金周刊》采访了一位新生力量FOF的创始合伙人，由于是市场化的三方财富机构，他不假思索地回答，公司制基金的税收那么不实惠，为什么不选更为划算的合伙制？

言之确凿。对于市场化基金来讲，提高效率和压缩决策时间是他们生存的生命线，私募股权投资更流传着"先画靶，后开枪"的行话，但公司模式设立时间长、决策流程复杂，管理中审计要求高等特点成为了很多基金不愿意选择公司制展业的原因。

"低税负"是市场上大多数人选择合伙制的原因，但合伙制基金就真的那么完美无缺吗？

据笔者了解，合伙制基金也有难以攻克的缺陷，而这些缺陷恰好是一开始就设立公司制基金能够避免的：

1、有限合伙人由于不能参与对企业经营（否则将突破有限责任），易产生投资信心不足问题；现在市场上Co-GP盛行，不少有限合伙人手伸很长，投资的要求就是参与公司日常运营和管理。而公司制基金股东享有的权利有法律明文规定，公司对股东严格负责，相比之下，合伙制基金的Co-GP形式显得多此一举。

2、普通合伙人的决策缺乏监督：在合伙制下，由于普通合伙人需对合伙企业的债务承担无限连带责任，从而使企业治理实践中常见的经营者道德风险问题一定程度上得以避免或者降低，这有利于作为投资人的有限合伙人信心，但另一方面，普通合伙人享有充分的经营决策权，这种架构下企业的发展将完全取决于普通合伙人的能力，有限合伙人难以形成对普通合伙人运营决策的事前监管。

3、在国内的私募股权投资行业中，国资和政府引导基金是设立公司制基金的主力，设立子公司，托管母基金，虽然不少国资也已经被合伙制基金"蚕食"地开始偏向合伙制。《母基金周刊》从采访中得知，国资设立后的公司制基金取得的收入能够合并利润表。所以，出于大公司盈利考虑，公司制基金也有优势。

"其实组织形式没有那么重要，专业性才是第一考量因素。"某政府引导基金人士认为。合伙制基金设立和管理较公司制基金更为简单，便捷；公司制基金是一家公司实体，对专业性的要求更高，但正是因为有专业性，才能表现出更大的风险承受能力。合伙制"一荣俱荣、一损俱损"，公司制"权责分明，出了问题有明文规定，通过法律渠道就可解决"，两者应该均分天下，而不是一家独大。

资料来源：整点PE、积募、国信股权投资等

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